武汉“小巨人”打折上市，极度依赖美的海尔

11月29日，被称为“武汉制造业企业100强”之一、湖北省专精特新“小巨人”企业的武汉宏海科技股份有限公司（下称“宏海科技”），终于成功过会。

从2023年4月4日与中信建投证券正式签订上市辅导协议开启上市之旅，到2023年12月29日终于递表北交所并获得受理，再到如今审核过会，历经一年半的时间，宏海科技的IPO终于修成正果。

据「快马财媒」了解，宏海科技存在着远高于一般企业的风险。如在经营模式方面，宏海科技采用的是业内罕有的“双经销模式”，销售端和采购端都十分依赖大客户，自身的议价能力十分有限。但即便如此，缺乏经营自主权的宏海科技，负债水平却常年处于高位，回款情况也比较差。

与此同时，2023年12月29日向北交所递交的上市融资方案中，宏海科技原本计划融资1.88亿元。但2024年11月18日，宏海科技紧急召开董事会会议，把上市发行融资额调降至1.34亿元，缩水28.67%。四天后，宏海科技被公告上会受审。缩减融资规模背后，宏海科技希望能够加快推进上市审核。

募资额突然缩水三成

为了尽快登陆资本市场，宏海科技不惜调降上市募资额。

2023年12月29日，宏海科技向北交所递交的上市融资方案计划通过该次上市募集资金1.88亿元，其中3000万元将用于流动资金补充。

不过在首轮问询中，北交所要求宏海科技说明募资用于补充流动资金是否谨慎，是否存在大额补充流动资金的需求。

在问询函发出后不久，新任证监会主席吴清在2024年3月明确表态IPO企业上市不能以圈钱为目的，监管层将严审拟上市企业融资规模。

到2024年11月18日，在获得北交所上会安排之前几天，宏海科技突然紧急召开董事会会议，调整了上市发行方案。最新上会稿显示，此次欲通过发行不超过2500万股新股以募集1.34亿元投向“热交换器及数控钣金智能制造基地建设项目”和“家用电力器具配件研发中心建设项目”等三大项目，其中2200万元被用于补充流动资金。

融资规模从1.88亿元缩水至1.34亿元，缩水了28.67%，补充流动资金从3000万元缩减至2200万元，也缩水了26.67%。

不惜调降募资额也要尽快上市背后，是宏海科技高企的负债水平。

招股书显示，从2021年至2023年上半年，宏海科技通过借款分别获得了8500万元、6538.96万元和3220.4万元，累计达1.83亿元。在2021年和2022年，宏海科技又通过关联方资金拆借的方式取得了2500万元的借款。

事实上，宏海科技为了顺利拿到借款，不惜大幅抵押资产。目前，宏海科技几乎所有重大资产都处于抵押状态。宏海科技国内仅有的一处房屋建筑物和土地使用权抵押给了银行，境外新建厂房即使处于亏损之中，也有8处厂房处于抵押状态，用于银行抵押的固定资产和无形资产金额合计高达1.64亿元。作为对比，宏海科技固定资产和无形资产总额累计也只有2.37亿元，抵押率接近70%。伴随高企的抵押率而来的，是宏海科技不断攀升的负债水平，目前已经飙至40.16%。

另一方面，为了缓解资金压力，宏海科技无所不用其极。据「快马财媒」了解，宏海科技不惜大量使用劳务派遣和劳务外包的用工方式来降低经营成本。数据显示，从2020年至2023年上半年，劳务派遣和外包人员的劳务费用分别为589.08万元、955.45万元、1255.80万元和1034.59万元，同期直招人工成本分别为670.59万元、854.26万元、1179.57万元和911.32万元。

宏海科技志在北交所，但劳务派遣和外包人员的支出却长期高于自有员工的支出。大量使用派遣和外包人员，一定程度上说明宏海科技的工作并没有多少高科技含量，不需要多少专业的人来长期稳定来做。

极度依赖美的、海尔

宏海科技在招股书中提及，当前主要产品下游应用领域的增长情况并不乐观。

据「快马财媒」了解，经过多年发展，我姑家电市场已经处于成熟期，普及率极高，市场的增量也多是存量市场的更新换代。宏海科技援引中国产业在线的数据显示，从2018年至今，中国家用空调年销量多年维持在1.5亿台左右，且近年来出现销量萎缩的情况。另一边，空调的销售额也呈现出了一路下跌的颓势。

空调作为宏海科技产品的主要应用领域，自然前景不甚明朗。

更令人绝望的是，宏海科技的经营模式不仅产品结构单一，对个别客户的依赖程度远超认知。从产品结构看，招股书显示主要有空调结构件、热交换器和显示类结构件三大类。其中，空调结构件和热交换器在2020年至2023年上半年贡献了79.17%、84.02%、88.30%和90.52%的销售额，显示类结构件的销售占比相对较小。

如此简单的产品结构，明显是不利于宏海科技的长远发展的。

除了产品机构简单外，宏海科技的客户结构也十分固化。从2020年至2023年上半年，前五大客户的营收占比分别为98.08%、97.63%、98.09%和97.70%。其中第一大客户美的集团在报告期内分别贡献了62.40%、65.37%、70.92%和72.84%，美的集团一家就占去了一大半的销售额。

客户集中度高之外，报告期内宏海科技的前五大客户也十分稳定。报告期内，美的集团一直是第一大客户，海尔集团和冠捷科技集团为第二大客户，九江惠诚及其关联公司、武汉帝光电子有限公司、武汉嘉拓工贸有限公司和格林美（武汉）城市矿山产业集团有限公司也是前五大客户中的常客。

值得注意的是，上述大客户也频繁出现在供应商采购名单里。报告期内，前五大供应商采购占比分别达到93.44%、93.98%、98.09%和89.91%。其中，第一大供应商美的集团分别贡献了63.20%、68.29%、70.92%和73.54%的采购。此外，大客户海尔集团也出现在供应商名单里。

供应商也是大客户的情况十分罕见，但在家电行业处于存量竞争阶段，行业产业链的利润空间已经变得十分狭小。为了提升盈利空间，行业玩家在向供应商采购零部件等产品时，也深度参与到了供应商原材料的采购环节，这也就是宏海科技采用的双经销采购模式。

毫无疑问，宏海科技未来的命运也和上述客户高度绑定，依赖症十分严重。一旦某个大客户更换供应商或减少采购规模，对宏海科技来说都是晴天霹雳。

这不，因为高度集中的客户和单一的经营模式，导致宏海科技的应收款项余额占营收的比重常年在40%上下浮动。也就是说，宏海科技存在很高的坏账风险。