一文读懂，网易云音乐上市首日为何破发？

12月2日，网易云音乐（09899.HK）在港交所迎来敲钟之日，网易（09999.HK）创始人丁磊再次登上敲钟“舞台”。

在上市致辞中，丁磊表示：“这是我第四次参加网易的上市仪式。四次敲锣，四种心境。如果要用四首歌来表达，我觉得第一首，是李宗盛的《领悟》，痛过之后，才有收获；第二首，是信乐团的《海阔天空》，放手有道（DAO.US），去纵情搏；第三首，是王杰的《回家》，回国上市，相见恨晚；今天的第四首，我想是Gala的《追梦赤子心》，向前跑，才有无限可能。”

看得出，丁磊确实是一位热爱音乐的人。只不过，网易云音乐上市首日即破发。红星资本局注意到，截至12月2日收盘，网易云音乐跌2.49%，报199.90港元，总值约为415.31亿港元。

（一）

网易云音乐与丁磊的音乐故事

关于网易云音乐与丁磊，有一个广为流传的故事。

据说多年前，丁磊去巴西出差时，买了不少唱片，发现其中一首歌特别好听，回来后对高管们说：“我找的这个歌特别好，但没办法分享给你们，实在是太苦恼了。”

没多久，丁磊召开内部会议，在高管们的“不理解声”中，网易云音乐项目正式启动。

2013年，网易云音乐正式上线。而早在2005年，腾讯就推出了QQ音乐；百度音乐的前身——百度Ting也在2011年就已推出；阿里则在2012年收购了虾米音乐。

网易云音乐起步虽晚，但彼时凭借“乐痴”丁磊圈定的“歌单+分享”的创新产品定位，很快便受到不少音乐发烧友的追捧。

数年后，国内在线音乐平台已发生翻天覆地的变化：虾米音乐、千千音乐（百度Ting）相继落寞；腾讯音乐（NYSE：TME）在收购酷我音乐、酷狗音乐后一家独大；如今，中等生网易云音乐也在“巨头当前”的压力下选择上市。

从网易云音乐上市首日的破发，似乎可以看出，市场对网易云音乐的未来不缺乏反对票。

除了竞争对手腾讯音乐在用户体量以及营收规模上都拥有绝对优势外，更为重要的点可能在于，在线音乐本身未必算得上是个好生意。毕竟腾讯音乐赚钱的法宝，其实是来自全民K歌的打赏收入，因此腾讯音乐被不少网友称为“披着流媒体外衣的秀场平台”。

红星资本局将通过中国在线音乐流媒体发展，从网易云音乐上市后“如何拓营收”与“如何缩成本”两个方面，聊聊网易云音乐这门生意到底难在何处。

（二）

如何拓营收？

目前，网易云音乐的营收来源主要分为两大板块，一类是在线音乐服务收入，另一类为社交娱乐服务及其他收入。招股书显示，网易云音乐2018年社交娱乐服务及其他收入占总营收的比重仅为10.6%；而到了2021年上半年，该项收入占总营收的比重已达49.6%。两项收入目前对网易云音乐营收的贡献已基本持平。

①会员付费驱动营收，未来增长空间有限

网易云音乐的在线音乐服务板块细分下来，可以分为会员订阅收入、广告收入以及其他收入（演唱会售卖等）。该项收入中，会员订阅收入为主要收入来源，2021年上半年占在线音乐服务收入的比重达66.4%。

招股书显示，2021年前三季度，网易云音乐月活跃用户数（MAU）为1.84亿，2020年同期为1.80亿；在线音乐付费用户数为2752万，同比增长超93%；在线音乐付费率达到14.9%。

看上去很美好，2021年网易云音乐的会员付费率涨势喜人。但细究之后会发现，2020年上半年，网易云音乐每月每付费用户收入为9.3元；而2021年上半年，这个数字降至6.8元。也就是说，这样的付费用户增长，不少是受促销打折的短期刺激，并不能表现出自然增长的态势。

来源：公司财报、红星资本局

另一方面不难发现，网易云音乐的月活跃用户数增长有些乏力。总用户基数难以提升，这一定程度限制了网易云音乐未来会员付费收入的“大蛋糕”。而且与腾讯音乐相比，网易云音乐的月活跃用户数差距仍较大。2020年，网易云音乐的月活跃用户数为1.81亿，腾讯音乐为6.44亿。

来源：招股书、公司财报、红星资本局

其实，从音视频流媒体付费的大环境看，我国在线音视频流媒体都经历过较长一段时间的行业混沌期，用户付费习惯养成也较晚。

目前，我国长视频流媒体“爱优腾”付费墙已经相对较高，非会员用户难以实现“正常看剧”；长视频流媒体付费渗透率基本稳定在20%~25%之间，很难再提升，趋近于天花板。

以爱奇艺（NASDAQ：IQ）为例，目前爱奇艺的月活跃用户数在6亿左右，难以再往上增长，用户规模触及天花板；从会员付费情况来看，据公司财报，2020年其付费会员数量已经出现负增长，自然付费率也难以再突破。

来源：公司财报、红星资本局

因此红星资本局认为，网易云音乐想要提高用户的付费意愿，长期来看依然相对局限。虽然“降价”是短时间提高付费率的一个好方法，但这其实也是“伤敌一千，自损八百”，难以从根本上解决问题。

②社交娱乐生意，未必是个好赛道

前文提及，近年来，网易云音乐的社交娱乐服务业务增速迅猛。招股书显示，2018年-2020年，网易云音乐“社交娱乐服务及其他”板块的营收分别为1.2亿元、5.4亿元、22.7亿元；2020年该项业务营收是2018年的18.6倍，2021年上半年，该项收入占总营收的比重已达49.6%。

来源：公司财报、红星资本局

网易云音乐的社交娱乐服务业务取得快速发展，一方面得益于平台近年的营销宣传，另一方面则得益于平台早期的社区氛围沉淀。

但是，秀场的生意真的那么好做吗？

腾讯音乐旗下的全民K歌，是国内发展较早的K歌直播平台，其收入来源主要是用户打赏收入，这也是支撑腾讯音乐赚钱的最主要的原因。但如今，全民K歌月活跃用户数、付费用户数都出现明显下滑，对于腾讯音乐来说，营收的火苗似乎正在逐渐暗淡。

腾讯音乐目前正在大力发展长音频，寻找新的营收接力棒。而对于网易云音乐来说，这个故事恐怕依然难讲通。

从用户层面来看，在泛娱乐化时代，注意力容易被转移，秀场直播容易被更加多元的直播综合业务所替代。因此从行业竞争来看，短视频平台是最为强劲的对手。短视频平台已经拥有了大量用户沉淀，且不断抢占用户时长，随着快手与抖音在直播行业的布局，想要依靠音乐单品类吸引用户长期注意力，实则更为艰难。

从监管层面来说，秀场业务也是一个受到重点监管的领域。全民K歌曾受到“涉黄”等负面新闻影响，不但影响企业形象，甚至可能导致平台被关停等。

最后，从直播业务模式来讲，秀场业务分成较大。每一项收入都需要给主播或MCN机构分成，平台其实难以掌握绝对话语权。

值得一提的是，招股书显示，2020年前三季度，网易云音乐社交娱乐服务单付费用户单月付费金额为552.3元；而2021年同期，这个数字降至504.1元。也就是说，在社交娱乐服务板块，付费用户的付费质量出现了一定下降。

总结而言，红星资本局认为，网易云音乐在未来创收上其实备受局限，会员付费收入在用户基数上与腾讯音乐相比劣势明显，同时付费率的行业天花板也较低；在社交娱乐收入上，大力挖掘秀场生意确实可以提高营收，但是长期来看，这也算不上是一门好生意，未来存在诸多局限。

（三）

如何缩成本？

音乐流媒体平台与视频流媒体平台一样，始终都绕不开内容成本，更多地体现在版权成本上。

①过于“烧钱”的内容成本

在2018年以前，国内在线音乐流媒体平台曾经掀起过一场版权争夺战。2017年，腾讯以3.5亿美元及1亿美元股权取得环球音乐独家版权；同年，网易云音乐以2000万元的价格拿下了朴树专辑《猎户星座》的独家版权，创下当时单张专辑版权的最高纪录。

当然，论“财大气粗”，网易云音乐自然比不过腾讯音乐，彼时网易云音乐也在版权上吃了不少亏。

2018年，国家版权局出手推动各平台相互授权99%以上的音乐版权，剩余的1%作为各平台竞争的核心内容。虽然目前99%的音乐为各平台共享，但是如果不自己购买版权，通过其他平台转售的方式依然难掌握核心主导权，一些优质资源仍然是网易云音乐难以触及的，例如周杰伦的音乐版权。

也就是说，“版权战”看似渐渐平息，但其实不然，这1%的独家版权成为“兵家必争之地”。

当然，版权背后的内容成本也很“贵”。招股书显示，2018年-2020年，网易云音乐的内容成本分别为19.71亿元、28.53亿元和47.87亿元。2018年和2019年，其内容成本分别是当年营收的1.7倍和1.2倍；2020年，内容成本占该年总营收的97.8%；2021年上半年，内容成本占总营收的比重也达到88.63%。

来源：招股书、红星资本局

即便是“后版权时代”，版权价格依然居高不下，这主要是由于上游版权方音乐唱片市场过于集中。全球巨头有环球、华纳、索尼，华语巨头则为英皇、华谊、海蝶，优质版权依然掌握在这些头部唱片公司手中。

②独立音乐人难讲大故事

唱片公司的音乐版权昂贵，同时音乐平台自身缺乏主导权，于是网易云音乐在产业链的上游开始尝试“节流”。2014年，网易云音乐推出一系列原创音乐人的扶持计划，上线原创音乐人频道与原创歌曲榜，对原创音乐人进行挖掘和入驻。

此后，网易云音乐又在2016年启动“石头计划”，为原创音乐人提供全方位的扶持；2017年推出原创盛典；2018年启动“云梯计划”，进一步扶持原创者，并且开展音乐节。

网易云音乐在运营方面成功抓住了产业链条的上游，带来一系列正向循环，截至目前，网易云音乐注册独立音乐人规模已达到30万人。但必须看到，平台在“烧钱”扶持这些独立音乐人，内容生态仍然良莠不齐，原创音乐人的生存环境也并不乐观。

据中国传媒大学发布的《2019中国音乐人生存状况报告》显示，绝大多数独立音乐人仍生存艰难，近半数独立音乐人的税前月收入在2000元以下。

来源：《2019中国音乐人生存状况报告》

而这些独立音乐人通过音乐平台获取的收益也有限。此份报告显示：从平台得到过收益的独立音乐人，年收益在1-99元这个区间的比较多，为24.45%。

对于绝大部分独立音乐人来说，想靠音乐养活自己是“奢侈的”。上述报告显示，全职音乐人仅有12%，学生身份音乐人占比超四成。即便去除所有学生群体的受访者，音乐行业的兼职音乐人占比仍高达80%。

另外，平台想要通过独立音乐人扩大版权版图，但早期在知乎和微博等社交平台上，不少音乐人指责网易云音乐的协议堪称霸王条款——不仅要授予网易公司使用甚至修改作品的权利，还有接受授权永久免费且不可撤销。

网易云音乐的原创音乐人计划，也因此受到不少音乐人的抵触。同时，近年来不少的所谓的“原创音乐”被指出抄袭等事件，也导致了原创音乐市场并不是十分健康。

总结而言，在内容上，几大唱片公司的版权支出是网易云音乐无法逃避的硬投入，其在原创音乐方面也出现了用户认可度以及与原创音乐人之间的诸多矛盾，使得平台陷入长期的成本压力之下。

小结

网易云音乐带着社区的概念走向资本，但资本对此似乎并不买账。目前，网易云音乐从收入端来看，广告、会员付费、社交打赏等业务都颇为受限；而高居不下的内容成本，更加限制了其未来“赚钱”的想象空间。

前路颇为坎坷，但愿网易云音乐能如丁磊今日所说：“依然相信音乐，相信热爱，相信我们正在做世界上最美好的事，可以为中国音乐的发展发光和发热。”

红星新闻记者 俞瑶 刘谧

责编 任志江