处在风暴中央,美的集团直面“危机”
科技

处在风暴中央,美的集团直面“危机”

2020年04月16日 08:00:08
来源:阿尔法工场研究院

疫情的影响,再加上一笔“失误”的收购,美的走到了拐点。

2017年,美的集团(SZ:000333)斥重金收购德国制造业巨头库卡。

当时,整个美的对这一收购抱以很大的期望。其副总裁李飞德更是发表公开演讲,“中国制造的全球智战略:美的收购库卡案例。”

但是没想到事情进展面临诸多变数,收购完成后,库卡的销售额开始下跌,一年时间利润暴跌80%。与此同时,库卡CEO频频离职,三年间每年都迎来新任首席执行官。

“内部已基本定调,未来两三年内,美的不会做大规模的并购。虽然还有很多来寻求并购和投资的机会,但我们不会做大的投入和投资。”2019年的股东大会上,美的集团董秘江鹏说的这些话,显得有些无奈。

这个表态,与此前的意气风发形成了鲜明的对比。

要知道,就在5年前,美的集团宣布了要约收购库卡集团30%以上股份的意向。2017年1月完成交割后,美的集团共持有库卡约94.55%的股份,美的为此付出的代价约292亿元。自此,开始从传统家电制造商向工业科技集团全面转型。

但这个步子迈得太大了,也为如今的危机埋下了伏笔。

01 中邪的库卡

对美的来说,噩梦是从收购库卡那一刻开始的。

库卡被美的收购后,就像中了邪一样。之后,业绩就开始了连续多年下滑。还受汽车产业不景气影响,主要用于汽车制造的机器人业务受到冲击,库卡业绩始终没有达成预期。

在2018财年,库卡税后利润仅1660万欧元,2019财年,库卡息税前利润为4000万欧元;300亿人民币买下来的公司,贡献息税前利润连3亿人民币都不到。原本抱着美好希望出海付出巨大代价的股东们,自然极度不满意。

这让美的管理层开始坐不住了。

要知道,在收购之初,美的向库卡做出了保持其独立性的承诺,以换取对方同意这宗跨国并购。双方约法三章:美的将支持库卡监事会及执行管理委员会的独立;不会促使员工人数改变、关闭基地以及任何搬迁行动的发生,并且保证不会寻求库卡的退市。

该协议为期七年,到期日为2024年。

既不能关门,又不能促使员工人数改变,也不能追求库卡退市。美的能做的就是更换库卡高管。2018年,美的委派的库卡监事会主席与库卡CEO罗伊特会面,明确了后者在12月提前卸任的事宜,但罗伊特的任期原本应该到2022年才结束。

罗伊特提前卸任后,库卡原首席财务官彼得·摩恩(Peter Mohnen)被任命为公司临时CEO。上任伊始,他就公布了一系列改革举措,以期让库卡重回正轨。这些措施中,包括在2021年前收缩3亿欧元的成本,减少库卡过往高增长附带的成本高企和效率低下。

不过,这些大刀阔斧的动作,没有阻止库卡股价下滑。从美的收购之后到今天,库卡股价跌掉接近90%。

公平的说,一家公司股价波动20-30%都是正常范围,不过库卡股价从高点一路下滑90%,只能说,市场对库卡的前途下了死亡判决书。

没有人还会天真的相信,库卡在美的手中还能够产生起死回生的奇迹。

汽车行业的十年繁荣接近收尾,作为最需要被砍掉的资本开支项,汽车机器人显然要受到巨大冲击,这种冲击会持续多长时间尚未可知。

而汽车产业链在诸多黑天鹅影响之下的转移,让中国区的库卡接单难度大幅提升。原来预想的美的与库卡产生大量产业协同的可能性,也烟消云散。

02 百亿商誉冲击波

不仅如此,天价收购库卡的一个副作用,是在美的账面上产生了接近252亿的天量商誉。

这笔商誉能否减值,也就成了压制美的股价的达摩克利斯之剑。252亿商誉,相当于美的集团一整年的利润,如果有风吹草动,美的股价也难保不会有什么变动。因此,这笔商誉如何处理,也就成了诸多投资人非常关心的问题。

首先,投资人常常有一个误解,认为商誉总额和商誉减值可以联系起来,商誉大的公司就一定减值。从会计处理上看,两者有联系,但不存在必然的因果关系,商誉大表示收购的资产账面价值会比较大,但不一定会代表很大的减值。

其次,美的的商誉总值290亿,其中的252亿是在收购库卡的时候产生的,这个值看上去挺大,但我们应该看其占总资产的比例,而不是看绝对值,19年三季报美的总资产2853亿,商誉占总资产比例为10.2%,并不是特别高。

最后,关于商誉减值,同样也有很多可操作的空间。翻开美的集团年报附注,我们会看到,商誉是否进行减值,取决于管理层给出的3个会计假设:对增长率的估算,对利润率的估算,以及对折现率的估算。

值得注意的是,由于减值的假设范围,是由管理层给出的,因此管理层出于利益一致性,往往在之前就给出无比宽泛的假设区间,使得任何形式的估算都很难得出需要减值的结论。这就好像先打靶,再画圈,最后想要得到几环的结论都不困难。

在美的集团的商誉减值测试中,美的集团对商誉资产的假设永续增长率仅为1-2%,而给出的5年内增长率估算也较低,而在利润率问题上也设定一个较低的增长门槛,最终的结果是,这些资产就算难以实现增长,会计上仍然可以得出不需要减值的结论。

没有了减值,也就不存在黑天鹅和利润的大幅波动,无论库卡未来业绩如何,经历了多年合并的美的,仍然高枕无忧。

03 风暴中央

实际上,美的已经站到了风暴的中央。

工业产业链: 以汽车供应链为依托的机器人业务,在未来一段时间中将确定性下滑:越来越多的汽车制造商开始选择削减资本开支应对寒冬,而中国汽车市场作为过去十年中的扩张引擎已经接近熄火,库卡将难以独善其身。

白色家电: 作为美的传统强势项目的家电业务,在年初遭遇了冲击。诸多线下家电零售门店的关闭和流量下降,也对美的的主要现金流来源产生了剧烈冲击。

出口代工业务: 美的在全球构建的网络,受到了当前疫情的影响,无论是订单下降,还是消费停工,美的都感受到了激烈的冲击。

应该说,年初至今17%的跌幅,已经是市场对美的未来可能挑战的预警,而对直面未来百亿商誉减值可能,美的管理层除了要聪明的面对会计规则之外,更需要的是能够迅速扭转业务全线下滑的局面。

这才是美的收购库卡后,众多后遗症中,真正棘手的问题。