36氪上市首日破发，媒体是门好生意吗？

作者 | 赵磊

编辑 | 魏佳

美国东部时间11月8日，36氪媒体业务所在的36氪控股公司（36Kr Holdings.Inc）在纳斯达克成功上市，股票代码为“KRKR”，开盘价每股ADS12.58美元，较14.5美元的发行价下跌13.2%，截至收盘下跌9.93%，报13.06美元，跌破发行价，当前市值为4.9亿美元。

按照原计划，36氪应于11月7日上市，但7日中午，36氪宣布推迟一天，给出的理由是“SEC要求补充材料，故顺延一天”。7日晚间，36氪再次更新了其招股书，总计发行138万股ADS，相较于10天前公布的360万股ADS减少超过60%，以14.5美元的发行价计算，此次IPO募资额为2000万美元。

以媒体业务起家的36氪将自己描述为“中国新经济服务者”，而不单纯是一家科技媒体，自2010年上线以来，36氪在创投媒体的基础之上，先后布局投融资整合服务、创业孵化器和共享办公、股权融资平台和研究咨询等业务，孵化出“氪空间”和“鲸准”两大附属品牌。

“只做媒体讲不出更大的故事，小而美，自给自足还可以，想挣大钱不可能，有多少人在这里碰壁，36氪还算不错，它让行业看到了一点点突围的可能性。”资深媒体人谢明对燃财经表示。

36氪媒体业务商业模式

受限于商业模式的单一性，商业意义上的媒体一直是一门尴尬的生意，也向来不被资本市场看好，为了“讲更大的故事”，36氪曾经做出过很多尝试，但这些拓展边界的努力并没能发展为业务主心骨，最终还是依靠媒体业务本身才得以上市。

在公司实际业务经营层面，36氪保持营收高速增长。招股书显示，36氪媒体业务在2017年和2018年分别实现营收1.21亿和2.99亿，营收增速达148%。盈利方面，2017年净利润为790万元，2018年为4050万元，2019年上半年出现净亏损4550万元，主要由于期权补偿、股权激励等非经营损溢导致。

对36氪来说，上市只是一个起点，对众多观望的其他商业媒体而言，这剂强心针才刚刚注好药，未来还得看36氪在资本市场上的后续表现，但无论如何，上市后的36氪有机会做更多事情，探索媒体在这个商业时代的更多可能。

作为媒体的36氪凭什么上市？

早在今年3月就有消息传出，36氪媒体业务将于年内赴美上市，计划募集至少1亿美元。9月30日，36氪正式递交招股书，在目前相对疲软的资本环境下，选择在此时上市，也受到了外界的一些质疑。

“媒体的局限在于离不开对内容和流量的依赖，跳不出靠广告和增值服务变现的模式，资本市场都是看成长性，看有多大的市场空间，目前大环境不好，盈利能力也很重要，因此投资者会关比较关注36氪的营收结构、增速和盈利能力。”汇丰证券分析师韩京表示。

招股书显示，目前36氪的业务构成分为在线广告服务、企业增值服务和订阅服务三个部分，今年上半年，企业增值服务占比首次超过在线广告服务，显示出36氪对广告收入的依赖性正在下降，营收结构更合理。

36氪各业务板块营收占比

但与此同时，广告收入的毛利率要远远高于企业增值服务，截至2019年6月30日的六个月，广告业务收入成本占收入的比重仅为17.3%，相比之下，企业增值服务的收入成本占收入比重高达93%，证明虽然企业服务的营收高速增长，但36氪盈利依然要靠广告，内容也依旧是36氪目前的核心竞争力。

在营收增长和盈利能力上，36氪2018年总营收同比增长148%至2.99亿元，2019年上半年营收同比增长179%至2.02亿元，其中企业增值服务增速最高，达508%，订阅服务达339%，广告服务增速则逐步下降，仅为56%。

从营收来看，36氪正处在一个转型期，虽然新业务的高增长一定程度上是高投入换来的，但后期有望提高客单价同时降低成本以扩大利润空间。

招股书显示，36氪每个企业增值服务客户的平均收入从2018年上半年的31.94万元提升到今年同期的77.15万元，订阅服务客单价也大幅增长，尤其个人订阅用户从去年同期的80元增长到今年1306元，但用户数减少了近一半，显示出产品策略的调整。

在盈利方面，虽然36氪在2019年上半年的运营亏损为4990万元，净亏损4550万元，而去年同期亏损仅为831万元，但这不是业务亏损，而是由于期权补偿、股权激励等非经营损溢导致。36氪的业务具有显著季节性，下半年预计能够扭亏为盈，到时有望实现连续三年盈利。

从财务数据来看，相比很多中概股IPO时仍处于巨额亏损，36氪在营收结构、增速和盈利能力三个方面保持着良好的态势。在当下寒冷的资本环境下，36氪仍然选择上市显示出了对自身的信心。

为了此次IPO，36氪也做了准备。2019年9月份，36氪发行了3999万股D股优先股，获得了四家公司规模2400万美元的融资，其中一家据传为字节跳动子公司。与此同时，36氪还与中国互联网金融投资基金管理有限公司签订非约束性条款购买价值500万美元的股份，与中国移动资本控股有限公司签订非约束条款购买价值1400万美元的股份。

与中国互联网金融投资基金管理有限公司达成入股协议，这会为36氪申请《互联网新闻信息服务许可证》提供很大帮助，除了有国资股东背景背书之外，中国互联网金融投资基金管理有限公司背后是财政部与网信办，后者正是《互联网新闻信息服务许可证》的发证单位。

“目前绝大部分新媒体都不具备新闻资质，国资入股将极大降低36氪的政策性风险。”谢明评价道。

上市之后，36氪将讲一个更大的故事，根据CIC报告，以新经济为重点的商业服务市场主要包括在线广告服务，企业增值服务和订阅服务，这三个细分市场的总市场规模从2014年的70亿美元增加到2018年的202亿美元，复合年增长率约为30.3％，并有望以约22.5％的复合年增长率增长，到2023年将达到556亿美元。

来源 / 36氪招股书

36氪将自身定位于“中国新经济的服务者”，志在继续拓展业务边界，探索更多元的商业模式。

从转型到回归，36氪艰难探索媒体边界

从成立到上市，36氪的这条路走了九年，远不及同期互联网风口公司的上市速度。

作为一家科技创投媒体，36氪是成功的，从创立初期至2017年，国内90%早期项目首次曝光，都是在36氪上完成，通过36氪的报道，有54%项目最终获机构投资，其中34%甚至获得优良机构的投资。

虽然见证了互联网创业的汹涌浪潮，但36氪自身受限于媒体性质，没有办法开展更大规模的业务，因此在完成媒体平台的初步建设之后，36氪开始寻求转型，由见证者向参与者转变。

2011年8月，36氪推出创业投资服务，帮助创业者对接投资人；2013年1月，36氪创业服务平台36氪+上线，为创业者提供融资、报道及创业项目数据库等服务。宣传、推荐、对接等创投服务，是36氪由媒体衍生而出的最初级业务，是借力打力，玩转资源，并没有深入参与到创投领域中。

2014年4月，36氪在北京中关村创业大街上成立创业孵化器“氪空间”，为创业团队提供融资、办公场地、法务税务咨询公司对接、工商注册对接等服务。从氪空间开始，36氪亲自下场参与到初创企业的孵化中，但提供的也只是比较粗浅次要的服务，并没有涉及到创投核心要素——投融资。

2015年3月，36氪推出融资平台，希望连接创业者与投资人，解决创投对接和融资难题，同年6月，股权投资平台正式上线，36氪正式进入“科技金融”市场，希望成为服务中国互联网企业的金融科技公司，并为此推出了辅助的一级市场量化分析工具“氪指数”，成立肩负市场行业研究、输出行业报告的36氪研究院。

面前是中国火热广阔的科技创投市场，36氪讲了一个资本喜欢的故事，2015年10月15日，36氪宣布完成D轮融资，由蚂蚁金服领投，华泰瑞麟、经纬中国跟投。

拿到D轮融资的同时，全国“大众创新、万众创业”的双创运动正在轰轰烈烈地开展，作为唯一的创业服务平台代表，36氪创始人兼CEO刘成城获得总理的接见，并一起启动中关村创新创业服务平台。得到资本和政策的双重肯定，彼时的36氪可谓风光无两。

来源 / 深响

但从现在回首，泡沫时代的风光都是赔本赚吆喝，2016年6月，36氪高调宣布“3年内通过股权众筹平台帮助10000家初创企业完成股权众筹融资，但这个计划存在极高的风险，一方面创业公司的死亡率居高不下，股权众筹大概率血本无归，发起者自然也难免被牵连，另外众筹过程缺乏监督，存在程序风险，有媒体曾数次报道36氪对接的众筹项目涉嫌诈骗。

金融业务受阻，联合办公空间业务也发展不顺，2016年1月，氪空间从36氪母公司拆分独立运营，资本助推下，氪空间一路狂奔，但自去年以来，“氪空间”多次被曝出了关店、裁员、欠佣等负面传闻，WeWork IPO的失败，更是打击了整个行业的信心，从行业来看，联合办公空间目前仍不具备盈利能力。

在投融资上受挫后，36氪重新回到“对接者”的角色上，2017年，原先的创投助手升级为一级市场金融数据提供商“鲸准”，面向个人和机构提供项目对接、流程管理、数据查询等创投服务，但随着近一两年一级市场投融资规模的大幅缩减，鲸准的日子也不会太好过。

到头来，唯一能拿得出手上市的还是媒体业务，这还要归功于2016年36氪提出的“回归媒体”战略，引入大批优秀媒体人才，加大内容建设投入，成立深度报道团队，将业务范围从创投报道扩大到覆盖全类型商业报道，快速扩大用户规模，提高内容影响力。

从媒体出发，屡屡碰壁，最后回归媒体，36氪成了那个“失意的探路者”，但这九年来的尝试并非过眼烟云没有意义，如果没有36氪的尝试，行业内也不清楚新媒体可能的业务延伸方向到底在哪，至少36氪排除了几个错误选项。

另一重意义上讲，对于内容创业者而言，36氪成功登陆资本市场是一个颇为重要的里程碑，它在一定程度上证明了媒体的商业价值，而在转型之路尚不明朗的时候，这给了那些坚持深耕媒体的从业者些许信心。

媒体破局之路仍未显现

在36氪的招股书里，风险提示列得满满当当：对优秀作者的依赖性太大，缺乏《互联网新闻信息许可证》《互联网视听节目传输许可证》等资质的政策性风险太大，对第三方内容提供商和第三方平台的依赖太大，这都是国内新媒体公司的通病。

除了这些之外，版权纠纷隐患，账号的不可控、不稳定以及内容的不可持续性，业务评估标准模糊，盈利模式单一，都是新媒体公司发展道路上的绊脚石。

“我们不论从流量还是营收方面，都处于行业第一的位置，二三四五名数据加起来还没我们一个大。”在36氪10月29日召开的投资者午餐会上，36氪CEO兼联席董事长冯大刚如是说。这句话在媒体圈引发很大争议，评价媒体的成就当然不能只看营收和流量，但影响力确实是一个不好确定的指标。

在一些资深媒体人看来，这个时代对于媒体的要求太苛刻，用户要求媒体成为客观中立的信息传播者，国家和社会要求媒体成为舆论的引导者，行业和企业要求媒体成为对外宣传的窗口，投资人、媒体从业者还希望媒体做成大生意，但在媒介形式和传播源头极大丰富的今天，真正做好内容的媒体大多是在负重前行，拼命争抢媒介资源，生存都是困难，何谈商业价值。

“纯粹的媒体是不可能挣大钱的，只有依托于媒体的内容影响力，将业务拓展到其他领域，才有一点破局的可能，但这条独木桥上挤的人太多了。”谢明说。

此前，虎嗅曾挂牌新三板，多方面开展业务，包括网络广告、整合营销、线下活动、内容付费、培训服务、电商业务等，虎嗅虽能盈利，但增速缓慢，加之新三板融资不畅，后来选择摘牌，财经作家吴晓波的巴九灵想要借壳全通教育上市A股的打算也因重大不确定性风险而落空。

至今看来，成功登陆资本市场的媒体要么拥有国资背景，要么是门户网站，相较之下，业务构成单一、仿如空中楼阁的新媒体，大部分还是只能做做流量生意，只有基于内容不断寻找落地抓手，才有些许发展壮大的可能，从36氪的发展历程来看，无论是媒体到企服，还是媒体到金融，都需要行业不断探索。

*题图来源于36氪。参考资料：

《36氪IPO成功上岸，但媒体仍是一门尴尬的生意》深响